国元证券：给予口子窖买入评级|世界视点

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国元证券股份有限公司邓晖,朱宇昊,袁帆近期对口子窖进行研究并发布了研究报告《口子窖2022年报及2023年一季报点评：渠道改革加速，Q1收入增21%》，本报告对口子窖给出买入评级，当前股价为58.87元。

口子窖(603589)
事件
4月28日，公司公告2022年报及2023年一季报。22年公司实现总营收51.35亿元（+2.12%），归母净利15.50亿元（-10.24%），扣非归母净利15.33亿元（+3.30%）。22Q4公司实现总营收13.73亿元（-1.90%），归母净利3.49亿元（-39.58%），扣非归母净利3.52亿元（-7.06%）。23Q1公司实现总营收15.92亿元（+21.35%），归母净利5.36亿元（+10.37%），扣非归母净利5.29亿元（+11.79%）。
产品结构优化，期待改革红利释放
1）23Q1势能已起，改革红利有望持续释放。23Q1公司收入增速21.35%，同比/环比分别+9.54/+23.25pct；归母净利增速10.37%，同比/环比分别-5.16/+49.95pct。公司22年持续推进营销变革，23Q1股权激励落地，后续有望进入改革红利持续释放周期。
2）产品结构优化，白酒均价提升。22年公司高档/中档/低档白酒收入同比分别+1.94%/-5.95%/+6.47%，高档酒收入占比96.19%（+0.08pct）；22年公司白酒均价为14.78万元/千升，同比+2.64%。23Q1高档白酒为公司贡献主要收入增量，高档/中档/低档白酒分别实现收入15.09/0.27/0.23亿元，同比分别+21.81%/+8.36%/-19.91%。
3）省内基本盘稳固，23Q1省内收入+32%。22年公司安徽省内/省外分别实现收入41.70/8.89亿元，同比+2.27%/-0.03%。23Q1公司安徽省内/省外分别实现收入13.28/2.32亿元，同比+31.55%/-18.27%。
4）经销商优化调整，营销变革深入推进。22年公司安徽运营中心启动运营，省外招商加速，全面加强江浙沪等重点市场招商、选商力度，省内/省外净新增经销商10/84家。23Q1公司经销商净增加37家至896家。
22年扣非归母净利率表现稳健
1）22年公司销售毛利率、扣非归母净利率表现稳健。22年公司销售净利率为30.19%（-4.16pct），销售毛利率为74.16%（+0.26pct）；销售净利率下滑主要是非经常性科目的差异影响；22年公司扣非归母净利率表现稳健，为29.85%（+0.35pct）。23Q1公司销售净利率为33.66%（-3.35pct），销售毛利率为76.63%（-1.40pct）。
2）期间费用率保持稳定。22年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.63%/5.22%/0.48%/-0.81%，同比+0.92/+0.17/+0.05/-0.59pct。23Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-2.28/+0.77/-0.22/+2.66pct。
投资建议
公司是兼香型白酒典范，乘安徽消费升级东风，渠道改革不断深化，股权激励落地，推出“兼系列”新品，改革红利有望逐渐兑现。我们预计公司23/24/25年归母净利为19.28/22.75/25.73亿元，增速24.35%/18.01%/13.11%，对应4月28日PE19/16/14倍（市值361亿元），维持“买入”评级。
风险提示
食品安全风险、市场竞争加剧风险、消费场景波动风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券龚源月研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达85.3%，其预测2023年度归属净利润为盈利18.53亿，根据现价换算的预测PE为19.45。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有26家机构给出评级，买入评级19家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为77.12。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，口子窖（603589）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务健康。该股好公司指标3.5星，好价格指标3星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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